No se sabe bien por qué son más confiables que los gobiernos populares, para otorgarle préstamos. Paradójicamente, el último gobierno canceló las deudas que contrajeron Menem y De la Rúa -abiertos al mundo-. La otra peculiaridad de los períodos de gobiernos pro mercado es que generan deuda con alta dolarización.

Teniendo en cuenta los recientes episodios de retiro de depósitos y ventas cuantiosas de bonos locales, ajustando el saldo de la deuda de agosto por el tipo de cambio nominal, provisoriamente el stock de deuda sería del orden de 105% del PBI. Proyectando, a fines de diciembre de 2019, la deuda como porcentaje del PBI terminaría en aproximadamente el 110%. De la Rúa defaulteó con 56 puntos de deuda/PBI. Luego blanqueada la devaluación, con la pesificación la deuda representaría 168% del PBI, con Duhalde. A raíz de la reestructuración de la deuda en 2005, la deuda pública se redujo a 39 puntos del PBI en 2011 y, se consolidó en alrededor de 40% hasta 2014.

El sector privado alcanzó un ratio de deuda/PBI menor al 11% en 2015. Pero es más complejo cuando miramos la deuda privada sobre patrimonio neto, o deuda sobre ventas. Nadia habla de eso. Nosotros tampoco.

Cuando Alfonso Prat Gay asumió el ministerio de Hacienda y Finanzas y Federico Sturzenegger la presidencia del BCRA, la estrategia consistió en volver a los mercados de deuda. Para ello pagaron sin dilatar la negociación con los remanentes acreedores -fondos buitres-. El objetivo primario era acceder a la consiguiente “lluvia de dólares” prestados que aplacaría el tipo de cambio y permitiría que las tasas de 38% en Lebacs, otorgaran extraordinarias ganancias. Nada original. Lo mismo que hizo Martínez de Hoz y Adolfo Diz. De ese modo se inició todo. Al final, las devaluaciones llevaron la relación deuda/PBI, desde 57% en 2017 a 105%.

Dado que el gran porcentaje de deuda está nominado en moneda extranjera, la relación deuda/PBI, deviene peligrosa, cuando se produce un salto del tipo de cambio. Cualquier ciudadano debería saber que es conveniente evitar endeudarse en una moneda que nuestro país no emite. Recuerde los préstamos hipotecarios en dólares que sacaron los argentinos -en los noventa-, para comprar departamentos de 2 ambientes a u$s60.000, con sueldos de u$s1.000. Luego del estallido 2001, el 2 ambientes valía u$s23.000 y el sueldo era de solo u$250. Mientras su vivienda había perdido más de 62% en dólares, su sueldo se reducía a una cuarta parte de la misma moneda. Eso era para los que no estaban desempleados -alrededor de 22% de la PAT, más los sub-empleados, otro 23%-.

La Argentina ha tenido históricamente una gran parte de deuda en moneda extranjera cada vez que estalló una crisis, pero parece no haber aprendido la lección. Incluso los deudores de préstamos UVA, repitieron la experiencia de la Circular 1050 del BCRA. Curiosamente, los años setenta, donde muchos padres de los funcionarios actuales, integraban sub secretarias, directorios o eran asesores.

El aviso de los mercados es cada vez más significativo. Cae abruptamente la credibilidad del Gobierno. La interacción entre el ajuste del tipo de cambio, el temor a la perder la gobernabilidad y, la injustificada aversión de los mercados a la oposición, se potencian. En este contexto, la administración de los activos y pasivos del BCRA se vuelve crucial. Las reservas internacionales brutas, que estaban en u$s66 mil millones, bajaron a u$s52.000 millones. El stock nominal de Leliq más “pases”, se aproxima al stock de la base monetaria. Es decir, tenemos dos bases monetarias, a pesar de las cancelaciones con pesos que permitieron que el dólar siga subiendo. El stock de Leliq ha estado aumentando groseramente en los últimos meses, por causa de la inaudita tasa de interés que los remunera. Desarmaron las Lebacs y armaron las Leliq. Las buenas ideas no abundan.

El stock nominal de Leliq ha estado convergiendo a la base monetaria, con el stock aumentando considerablemente en los últimos meses dada la ajustada posición monetaria del BCRA. Actualmente es alrededor de 6% del PBI, desde 3,8% del PBI -que teníamos en enero de 2019-. Para que el stock de Leliq sea sostenible, la recomposición de la monetización de la economía -la demanda real de pesos- es indispensable.

Una mayor demanda de activos en pesos, compensaría las desatinadas tasas reales que rigen. La expansión del agregado monetario podría convertirse en el aspecto más perjudicial de la caída de las Leliq. Así que pondría en riesgo la continuidad de esta política, porque finalmente ejercería más presión sobre el tipo de cambio y las reservas del BCRA.

Los bancos son los únicos agentes de Leliq, ya que el canal monetario opera a través de certificados de depósitos, sincronizados con las Leliq, más allá del diferencial que opera por los requisitos. Conque existe un frágil equilibrio entre las Leliq y los depósitos a plazo en pesos, que dependen de las tasas reales en moneda local. Si los depositantes arriban a la conclusión, que el riesgo de otra suba del dólar es mayor, el incentivo para comprar de a u$s10.000 -permitidos-, cobrando sus depósitos en pesos y huyendo de los bancos, crecerá.

La nueva incertidumbre deviene fermento tóxico para que los ahorristas expelan depósitos a plazo fijo en pesos y se pasen a dólares. Si es así, la dolarización de los activos monetarios podría meter más presión sobre el tipo de cambio y las reservas. Con las nuevas medidas solo se solucionó un problema, transitoriamente. Si bien el dólar se ha calmado, el BCRA no deja de perder reservas. La fuente potencial de dolarización proviene de los pesos actualmente en depósitos en pesos, aunque hay otras fuentes de dolarización.

El continuo descenso de las reservas retroalimenta la incertidumbre. Las dudas que habría expresado a un periodista, el más importante CEO de medios, quien al ser consultado sobre si el actual presidente llega al final del mandato respondió: “que se yo”, no fue de gran ayuda. Recibimos muchas consultas tipo: -¿Le soltaron la mano?- Los medios, por poco correligionarios, explican buena parte de la gobernabilidad, desde diciembre de 2017. Recuerde que los índices de pobreza “en tiempo real” se aproximan al 40%. En un año se perdieron alrededor de 200.000 puestos de trabajo y, la industria, el consumo y la inversión no dejan de derrumbarse.

Es cierto que el nuevo reperfilamiento forzoso de las letras del Tesoro: Letes, Lecaps, Lecer y Lelink, con inversores institucionales, tienen el objetivo de disipar las necesidades de liquidez a corto plazo, intentando salvaguardar las reservas. No obstante, la presión sobre las reservas, es directamente proporcional a la velocidad de caída de las mismas. Puede ser que aun las medidas extremas que han sido tomadas no alcancen. Aunque las necesidades del Tesoro aflojaron después de la extensión involuntaria de los vencimientos, las presiones en el tipo de cambio por retiros de depósitos y dolarización de pesos, continúan.

La posición del FMI frente al anuncio de reperfilamiento compulsivo fue cautelosa. La entidad entiende que las autoridades han dado pasos importantes para resolver restricciones de liquidez y proteger las reservas. Pero la declaración no trajo aliento, frente a la incertidumbre sobre si el mismo FMI desembolsará los u$s5.400 millones en este tercer trimestre, y los u$s1.000 millones inicialmente proyectados para el cuarto trimestre.

Los escenarios de sustentabilidad de la deuda, si continúa el mismo gobierno cuatro años más, serían de alta incertidumbre. Esto es así, ya que las políticas a aplicar -según el presidente Macri- en un nuevo mandato, serían iguales a las actuales, pero más rápido. Una recesión más aguda y prolongada, haría que la caída de la recaudación fuera imposible de financiar con ahorros internos.

Las reservas brutas han disminuido, por lo tanto, todo se encamina a obligarnos a aumentar el ajuste fiscal. Pero el ambiente social dificulta ese compromiso. Existen altas probabilidades que la protesta social vaya en aumento. A pesar de la colaboración de la oposición, los sindicatos y, hasta el llamado a abstenerse al Polo Obrero, desde el ala política del Partido Obrero, todos colaboran para parar un estallido. Sin embargo, la incertidumbre también puede ser explicada, porque sigue siendo elevada la probabilidad de discontinuidad de las políticas restrictivas, debido al riesgo de un desborde social.

Es obvio que cualquiera sea el próximo Gobierno, será necesario renegociar el programa acordado con el FMI, para evitar una crisis que se convierta en una tragedia como 2001. Nuevamente las recomendaciones del FMI han contribuido a empeorar los problemas del país.

El riesgo de un nuevo evento de iliquidez no es bajo. Aunque Lacunza anunció una reestructuración compulsiva parcial, el mismo dio a entender que no todo está dicho. La seguridad jurídica ya está diezmada. El descontento de los inversores que fueron obligados a reprogramar sus vencimientos es alto. Un empresario local llegó a decir algo mucho más fuerte que “se reperfilaron todo”. La extensión forzada de la deuda -con ley local- Bonos del Tesoro: Letes, Lecaps, Lecer y Lelink, en manos de inversores institucionales, no fue una buena idea. Así comenzó Cavallo con las AFJP, el primer tramo del Megacanje, fue coercitivo.

Estas medidas para abordar la iliquidez de corto y mediano plazo y salvaguardar reservas, han generado todo tipo de suspicacias. Para los bonos de derecho local y extranjero, el Gobierno “aclaró” que el nuevo perfil no incluiría recortes de capital o cupones, y se comprometió a honrar el servicio de la deuda, mientras se desarrollan las negociaciones. Sin embargo, cualquier discusión sobre los bonos legales externos y locales probablemente necesita esperar hasta que se establezca un nuevo Gobierno. Para los bonos locales, la extensión del vencimiento requiere un proyecto de ley para ser aprobado por el Congreso, hoy absolutamente en duda.

Cambiemos no cambió mucho lo que hicieron Menem-De la Rúa y, le sumó el capitalismo de amiguetes de la dictadura. Cambiemos vino a restaurar aquellos fracasos: devaluaciones, inflación desbocada, default y pobreza.